Rosneft：璞玉还是山芋

冻产协议失败以后，沙特、伊朗和伊拉克变本加厉地提高原油产量，以争夺亚洲地区市场份额，如果不能及时做出应对，俄油与其背后的俄罗斯政府很快就将落于下风。而这一次内外双重压力下的私有化交易，或许会成为俄油命运的转折点。

几乎是一夜之间，曾经被市场寄予厚望的“冻产协议”，由于主要产油国各怀心思而最终化为泡影。面临“奉旨冻产”压力的俄罗斯石油公司（Rosneft）也暂时松了口气，在喜忧参半的2015年财报发布以后，这家公司被认为，可以在继续上扬的国际油价中憧憬美好未来。

然而一波未平，一波又起，内外交困的俄罗斯政府，在汇率、财政陷入困境之时，又开始为俄罗斯石油公司酝酿进一步的私有化交易，只不过，这一次的潜在买家不再是BP公司这样的国际石油巨头，而是来自印度、中国等新兴市场的“国家队”。

在这样一个全球石油产业前途未卜的混沌时期，俄罗斯石油公司再次被打开私有化的通道，对其自身、对接手买家来说，究竟是福是祸？

年报喜忧参半

2015年，俄罗斯石油公司（Rosneft，下称“俄油”）的日子并不好过。

乌克兰危机以后，俄罗斯遭到欧美的广泛制裁，而2014年下半年开始的第四轮和第五轮制裁，更是包括了限制俄罗斯国有金融机构进入欧盟金融市场、限制俄罗斯获取欧盟敏感技术（尤其是石油产业）等措施，矛头直指俄罗斯国营油气企业。作为俄罗斯政府控股超过50%的国字号巨头，俄罗斯石油公司首当其冲，在欧美的金融市场活动、油气领域国际合作和最新技术设备引进等方面遭到强烈冲击。与此同时，国际油价全年高达35%的跌幅，直接导致公司收入下降，使短期内的财务压力激增，并且危及公司的上游投资和债务偿还。

但是，俄油2015年财报却不乏亮点：以卢布计价，尽管乌拉尔原油均价同比降幅达到16.3%，导致营业额减少6.4%，但由于成本控制效果显著，使净利润保持了2%的增长，营运现金流增加10.9%、净负债减少31.3%。生产运营方面，公司在保证原油产量基本持平的同时，天然气产量同比增长10.2%，进一步缩小了与俄气（Gazprom）的差距。

在看似差强人意的成绩背后，卢布同期高达58.6%的贬值幅度，一定程度上掩盖了欧美制裁和国际油价下跌对公司业绩造成的负面影响。例如，以卢布计价的2015年乌拉尔原油均价同比降幅仅为16.3%，但若换成美元计价，则这一数字立刻飙升为47.3%，除了预先付款的长期合同从卢布贬值中受益，使净负债降幅增至47%以外，其他财务指标都有大幅度的下滑。由于俄罗斯石油公司的部分设备严重依赖进口，本币贬值导致生产成本上升，更会对公司的勘探开发设备更新换代造成持续的不利影响。

当然，汇率因素带来的差异并不能掩盖公司在成本控制方面的努力。过去的一年里，公司剥离太阳能等非主营业务、重组炼油板块资产、深化天然气领域布局，一系列举措成效显著。2015年公司的资本支出同比下降30.2%，其中上游支出虽然增长11.6%，但投资回报率仍然在全球石油巨头中名列前茅，而且由于市场对主要产油国酝酿提出的冻产协议充满期待，国际油价在2016年第一季度完成了阶段性的探底回升，开始进入上行轨道，为俄油的复苏赢得了宝贵的时间。

冻产风波平息

2016年4月17日的多哈会议中，石油输出国组织（OPEC）与非OPEC产油国未能达成冻产协议。除了伊朗明确表示拒绝冻结产量并缺席本次会议以外，沙特方面“如果主要产油国（主要是伊朗）不同意冻产，沙特也不会冻产”的言论，以及在多哈会议上临时改变立场的表现，令OPEC各国出现更大的裂痕。OPEC产油国各自为政、美国页岩油气生产商虎视眈眈——面临内忧外患，主要产油国之间的博弈更加复杂和艰难，短期内再次合作控制产量的可能性随之大大降低。

事实上，由于北美页岩油气的存在，无论冻产协议是否能够达成，对于俄罗斯政府和俄油来说，都算不上是振奋人心的消息。油服公司贝克休斯（BakerHughes）曾经预计，一旦油价反弹至50美元/桶的水平，美国页岩油生产商将把大量未完井（DUC）投入生产，仅这部分产能，就足以对油价的上涨形成巨大的压制。

如果各方达成冻产协议，并且严格履约，则油价如愿上涨以后，页岩油气生产商的大量重启产能会再次造成供需情况恶化，使全球市场重复“供给过剩-低油价-页岩油产能复苏-供给过剩”的恶性循环，而冻产带来的短期额外收益，也有一部分会被这些独立生产商分享——被这样一批无法忽视又不可控制的竞争对手分去大块的蛋糕，是俄罗斯和其他遵守冻产协议的成员们无法忍受的。

如今冻产协议失败，则油价在相当长的一段时间内，将完全由市场供需关系决定，沙特、伊朗、伊拉克、叙利亚等中东国家更会开足马力继续扩大产能，使欧洲、亚太地区的供给侧竞争愈加惨烈。俄罗斯的原油生产成本虽然低于美国、加拿大、委内瑞拉等产油国，但与中东国家仍有不小的差距，到了刺刀见红的时候，俄油在价格的比拼中难免落于下风。

抛开上述隐患，冻产风波的平息对于俄油来说，总体上还是利大于弊。

多哈会议召开之前，俄罗斯从始至终都表现出高调支持冻产协议的态度，并且随时准备让俄油履行“奉旨冻产”的政治使命。3月底，俄罗斯自然资源部长SergeiDonskoi更是直截了当地表示，“俄罗斯国家石油公司将通过减产来平衡全球市场，因为公司今年面临着产量的自然下降”。由于欧美制裁和部分成熟区块的产量递减，俄罗斯国家石油公司当前的原油产量确实已经处于历史峰值区域，但俄罗斯政府的这番言论，无疑是把控制产量上升到了公司的政治任务层面。

多哈会议不欢而散以后，俄油冻产甚至减产的压力不复存在，公司也可以重新把注意力放回全球石油市场，从继续上扬的国际油价中憧憬美好未来。

私有化是福是祸

好景不长，冻产风波刚刚平息，私有化接踵而至。

据路透社报道，俄罗斯财政部长西卢阿诺夫于4月15日表示，俄罗斯政府目前计划私有化俄罗斯石油公司19.5%的股份，估计其价值大约为6500亿卢布（99亿美元），政府希望能在今年下半年启动这项私有化交易。

早在2014年12月，俄政府总理梅德韦杰夫就签署决议，将俄罗斯石油公司19.5%的股份收归国有，用于公司未来的私有化进程，但是由于油价随后一路走低，普京又坚持不可低价出售股份，所以搁置至今。进入2016年后，俄罗斯财政更加拮据，需要回笼资金渡过难关，政府几乎别无选择，只能把私有化当成救命稻草。虽然俄油已经有19.75%的股份握在BP手中，但精明的俄罗斯人并不会轻易放弃公司的控制权，即使本次私有化交易成功，俄罗斯政府仍然会持有俄油股份的50%加1股，保留控股股东的地位。

俄罗斯政府毫无疑问是私有化的最大受益者，但作为交易主体的俄油也不缺少从中获益的机会。冻产协议失败以后，沙特、伊朗和伊拉克变本加厉地提高原油产量，以争夺亚洲地区市场份额，如果不能及时做出应对，俄油与其背后的俄罗斯政府很快就将落于下风。

根据媒体此前的分析报道，本次私有化，中国的中石油集团公司和印度的国有石油公司成为最终买家的可能性最大——前者2016年第一季度净亏损达到138亿人民币，急需通过变革来重新激发活力，回归健康运行轨道；后者面对本国不断增长的石油消费需求，也存在购买海外油气资产的意愿。在油价维持涨势的情况下，与中国、印度的合作，为俄油提供了深化布局亚洲市场的绝佳契机。

私有化交易可以为俄方带来实实在在的利好，但作为买家的外国石油公司却需要慎重考虑。一方面，油价虽然短暂复苏，但在全球石油市场供给过剩的格局没有从根本上扭转之前，俄罗斯油气资产未来的价值曲线具有较高的不确定性，用一笔不菲的资金换来的究竟是璞玉还是烫手山芋，需要买方在交易实施之前进行详尽的评估；另一方面，外国公司与俄罗斯企业的合作往往存在难以预料的管理和政治风险，特别是在关系到俄罗斯国计民生的油气领域——在这个问题上，BP曾经的遭遇可以作为前车之鉴，2003年BP与AAR集团在俄罗斯石油产地秋明合资建立TNK-BP石油公司以后，双方就矛盾冲突不断，局势最为紧张的时候，BP在莫斯科的办公室甚至遭到了法警和全副武装的特种部队的突袭，最终时任TNK-BP石油公司的CEO杜德利不得不通过英国驻俄罗斯使馆的帮助才得以安全离开莫斯科，双方的合作也宣告失败。直到普京出面表示支持，BP才有信心再次踏足俄罗斯石油领域，开始了与俄油的合作。

作为俄罗斯能源领域“国家队”的绝对主力，俄油是俄罗斯石油行业当仁不让的代言人，在享有超然地位的同时，也不可避免地要为祖国排忧解难，甚至因此而一再被本国政府推上风口浪尖。这一次内外双重压力下的私有化交易，或许会成为俄油命运的转折点，只不过究竟是福是祸，最终还是需要时间来验证。