花旗年度重磅报告：2016年底油价将触底回升

2015年大宗商品价格跌得彻底，今天凌晨，美油布油双双再破30美元大关。高盛、摩根大通、渣打等大行纷纷调低油价探底预期至20美元甚至10美元，而花旗在《2016投资主题报告》中称，2016年将是大宗商品的过渡年份。原油市场维持较高波动性，油价会呈现多个“W”型的走势。但在2016年底，原油市场或达供需平衡，油价将呈上行趋势。

花旗认为，2016年市场将迎来诸多信号，暗示供需基本面日趋平衡。这意味着，包括油价、天然气、金属等大宗商品价格在2017年有望恢复。目前大宗商品价格风险主要集中在中国和新兴市场国家的经济增长放缓和结构性转型。但花旗指出，大量新投资延期和工厂关闭有可能导致供应过剩的局面被“矫枉过正”。

要点包括：

美元走强令部分大宗商品价格持续承压，金价尤甚。但预期2016年全年，相较于2014年后期至2015年底，美元增值幅度较为平缓。

大宗商品生产出口国货币(商品货币)兑美元贬值和持续的潜在成本通缩使成本曲线行至底部。没有人预料到，商品货币在过去一年中会跌得如此彻底，更别说这对运营成本和资本成本的削减影响。例如，对于南非开采黄金，由于兰特的持续贬值，不断降低边际成本，市场的价格底线也就不断被刷新。再比如，俄罗斯原油产量大幅上升，而不是2015年年初预期的产量削减。只要美元升值还在继续，这个情况就很难改变。此外，持续刷新的低价令铁矿石、页岩资源的勘探企业加速追寻更高的生产效率。目前还看不到任何成本通缩即将过去的迹象。

鉴于大宗商品在过去一年中的弱势表现，未来一年，部分板块价格探底可期。花旗预期，到2016年底，大宗商品价格将温和回升。短期内下行风险无法避免，问题还是集中在供大于求、美元走强预期、中国经济增长放缓，以及持续的市场负面情绪。对供应过剩的悲观情绪来自于过去十年中，全球市场在大宗商品领域庞大的资本支出。全球经济增长放缓和汇率影响令悲观情绪加剧。但问题是，过剩的产能已经在多大程度上被吸收了呢？

直到2015年底，原油严重供应过剩，馏分油期货溢价大幅高于现货价格。花旗预期，到2016年下半年，随着非OPEC国家减产，以及沙特和伊拉克对产量有所控制，情况会大大改善。预期在2016年，需求增长将维持在每天1百万桶。而随着油价逐渐增长，市场将在今年年底达到供需平衡。但在这之前，市场必须先适应伊朗的回归，特别是在今年第一季度。

停滞的大宗商品贸易难现活力

大宗商品贸易主导全球贸易市场。2008年之前，全球贸易呈现扩张趋势。市场预期下一个十年的贸易平均年增速将达到6%。但进入2010年以来，全球贸易平均年增速仅有3%。除了大宗商品价格暴跌，中国经济增速放缓和结构转型(逐渐降低经济增长对大宗商品消耗的依赖性)也是一个因素。

大宗商品贸易不景气导致大宗商品出口国的经济增长遭遇冲击。特别是部分亚洲国家的经济增长主要依赖向中国出口，叠加货币持续贬值，亚太国家(除中国、印度、日本以外)的平均经济增速已降至2.5%以下。

对于大宗商品贸易，花旗预期：

需求增长放缓会进一步导致全球贸易流动放缓。以及未来观察石油能源效率的关键，将从净进口国(中国、美国、欧洲)转移至净出口国(中东和拉丁美洲)。

由于全球需求增长放缓和价格持续降低，能源出口商正在寻求整合更多生产价值链的下游环节(比如，出口更多加工产品而非原料)。

美国的能源革命正在使美国从最大的原油和石油产品进口国转变为最大的产品出口国，甚至最终成为最大的原油出口国。全球天然气市场也将发生革命性巨变，煤炭市场很可能衰落。

印度、东盟、中东、拉丁美洲、非洲在大宗商品贸易中的重要性将会提升(印度：石油、天然气、煤炭；东盟：石油、煤炭、金属、谷物；中东：金属；拉丁美洲：天然气)。

石油生产国之间的零和关系对市场造成风险

在一个市场结构为供应过剩的环境下，能源地缘政治关系是一种零和关系。但不同于以往生产者和消费者之间的零和博弈，这次是生产者之间的零和竞争。

花旗称，石油贸易从原油贸易逐渐向成品油贸易倾斜，OPEC国家想要稳住市场份额就更难了。伊朗、尼日利亚、委内瑞拉等OPEC成员国正遭遇严重的政府问题，还面临OPEC解体的危机。俄罗斯和沙特政府双双遭遇财务痛苦，而急于发展多元化经济。

花旗认为，未来数年，亚洲市场始终是俄罗斯和OPEC国家竞争市场份额的主战场。此外，在OPEC国家是否减产的预期上，叙利亚政治问题能否解决，可能比OPEC例会开得怎么样要重要得多。

石油需求增长放缓引担忧

2014年，全球原油需求增速为每天89万桶，全球经济增速为2.7%，油价长期维持在每桶100美元高位。2015年，全球经济增速维持在2.6%，原油需求增速在平均油价每桶53美元的情况下，激增至每天170万桶。花旗认为，需求端潜在的结构性疲软或将出现，需求增长放缓引发担忧。

受大宗商品价格暴跌的冲击，新兴市场国家经济前景黯淡，也将导致油价需求增长放缓。此外，随着中国经济增速放缓和结构转变，向中国市场输出原油的策略也将承压。

花旗认为，2016年对原油市场来说是异常波动的一年，油价会呈现多个“W”型的走势。但在2016年底，油价是呈上行趋势。另外，由于中国需求增长放缓和利比亚启动原油生产，情况有可能差于预期。如果说有什么牛市的可能性，花旗认为希望在于石油生产国出现供应中断，而非期待需求端增长。