国电电力调研报告: 资源优势+持续高成长

资源优势和持续高成长将成为公司未来3~5年发展关键词。近期,我们分别在北京、内蒙古及宁夏等地与公司高管进行了交流,并实地调研了公司冀蒙煤电一体化及英力特宁东工业园等项目,我们认为在未来的3~5年中公司凭借多个具有资源优势大项目相继投产实现业绩的持续高成长,集团体外庞大的优质资产或将成为公司未来超预期外延式增长的主要依托。

在建项目具有明显的资源和规模优势。公司下属的电力、煤炭及化工项目均即将进入投产高峰,其中大渡河水电流域开发资源优势突出,预计2010~2011年瀑布沟及深溪沟投产后,将凭借自身盈利和对下游的梯级调度效益增厚EPS约0.10元;冀蒙煤电一体化项目的布连2×600MW电厂和察哈素年产量1,000万吨煤矿将于2012年同步投产,煤炭资源和特高压外送优势有望提升EPS约0,08元;2012年底投产的英力特煤基多联产项目兼具煤炭资源和自备电厂优势,EPS或因此增加约0,06元。

集团庞大的优质资产储备是公司未来外延式扩张的保障。09年底公司可控装机相当于上市初679倍,其中从母公司收购规模占比达65.6%,足见过往集团支持力度;集团现未上市部分容量相当于公司现有装机的3.6倍,同耐税前利润率也在五大集团中居于首位,作为集团全面改制平台的明确定位,公司未来几年延续外延式扩张仍有保障。

风险因素:大渡河水电移民补偿额及地方政府政策变动将影响业绩预测的准确度;部分在建项目尚未正式核准,其投产进度则将影响公司业绩。

高成长带来高估值,维持公司“买入”评级。公司后续项目具有明显资源优势,盈利能力强且较为稳定,我们提高2010~2012年业绩预测至0.34/0.43/0.53(原为0.31/0.40/0.47),复合增长率达25%;此外,集团优质资产储备能够保障公司超预期高增长,兼顾目前电价机制缺失导致火电盈利能力被低估,给予公司2010年30倍合理P/E(目前可比公司中值为36倍),提升目标价位至10.0元(若不考虑煤价上涨,则10年EPS为0.50元,对应20倍动态P/E),维持“买入”评级,并看好公司未来3~5年的持续高成长。