国信证券：10 月宏观数据为年底经济工作会议定调

　国信证券12日发布10 月份宏观数据点评表示，10 月宏观数据为年底经济工作会议定调。

　　11 月11 日国家统计局公布10 月份宏观经济数据：

　　10 月份规模以上工业增加值同比增长16.1%，比上年同月加快7.9 个百分点，比9 月份加快2.2 个百分点快；1-10 月份，城镇固定资产投资150710 亿元，同比增长33.1%，比上年同期加快5.9 个百分点，比1-9 月回落0.2 个百分点；10 月份，社会消费品零售总额11718 亿元，同比增长16.2%，比上年同月回落5.8 个百分点，比上月加快0.7 个百分点。

　　10 月份居民消费价格同比下降0.5%（上年同月为上涨4.0%），比上月降幅缩小0.3 个百分点；10 月份，工业品出厂价格同比下降5.8%（上年同月为上涨6.6%），降幅比上月缩小1.2 个百分点。

　　国信证券评论如下：

　　工业生产增长势头不减

　　10 月份规模以上工业增加值同比增长16.1%，相比较9 月份，加快2.2 个百分点，从环比来看，10 月份较9 月份增长了0.8%，因此可见10 月份工业生产同比增速提高过快虽一部分有基期因素，但主要仍是在内外需全面向好的状况下，工业生产仍在加速提升。考虑到基期的因素，四季度工业生产同比增速将达16%以上，这一增速将大大高于前三季度。

　　从发电量来看，9 月份发电量3，203 亿千瓦时，同比增9.5%，10 月份发电量3121 亿千瓦时，环比略有下降，但由于去年基期因素，同比增长17.1%。很明显，剔除季节因素后，发电量和工业生产数据遥相呼应，表明了工业生产初始在政府投资带动后，全面转暖。

　　分行业来看，工业生产连续6 个月增速加快，说明了在政府投资的有力带动下，经济活动好转的趋势逐步得到巩固。1-10 月份总发电量同比增长3.2%；也从结构上反映了发电量指标与工业生产指标之间的修复，一定程度上意味着耗电量较大的重工业生产恢复好于预期，中游制造业生产增速较上游和下游较快。大部分中游行业工业生产增速均有较大提高，一方面是基期因素，另一方面是由于私人部门经济活动已经比较活跃了。如化学原料及化学制品制造业和增长和非金属矿物制品业，以及通用设备制造业等中游制造业，同比以及累计增速均较9 月份继续攀升。

　　未来投资增速将呈见顶小幅回落趋势

　　1-10 月份，城镇固定资产投资增速为33.1%，继续维持在高位，但略较上半年的33.6%增速有小幅下滑。1-10 月，全国完成房地产开发投资房地产开发投资28440 亿元，增长18.9%，增幅比1-9 月提高1.2 个百分点。

　　房地产投资的快速跟进，使得投资增速继续维持在高位，在出口逐步好转，以及国内消费强劲增长的情况下，政府投资计划至今如期推进，并未有丝毫的减缓，其目的在于巩固稳步回升的趋势。因此，由于房地产投资快速跟进，投资得以维持在高位。分产业看，1-10 月份，第一、二、三产业投资增长分别增长54.1%、26.8%和37.8%，变化并不大。在行业中，第一产业和基础建设投资仍保持前期高速增长态势。1-10 月份，煤炭开采及洗选业投资2349 亿元，同比增长32.5%；电力、热力的生产与供应业投资8450 亿元，增长21.1%；石油和天然气开采业投资1821 亿元，下降5.9%；铁路运输业投资4055 亿元，增长82.5%。

　　从施工和新开工项目情况看，1-10 月份，累计施工项目402204 个，同比增加95435 个；施工项目计划总投资375859 亿元，同比增长36.6%；新开工项目293412 个，同比增加85329 个；新开工项目计划总投资124610 亿元，同比增长81.1%。

　　总体上来看，上半年全社会和城镇投资呈现增幅逐步提高的趋势，进入下半年，投资增幅有所波动，总体上仍保持了较快增长，但投资增速呈逐步走低趋势已经无可避免。在私人部门的投资逐渐跟进后，中央和地方政府投资逐渐稳步退出是必然的。国信证券认为四季度宏观经济增速仍在加速，GDP 增速有望超过10%，在这种情况下，政府必然会修订原先的“四万亿计划”，将于12月出召开的中央经济工作会议虽不太可能修订计划，但更加侧重调结构是必然的，而随着出口的好转，对GDP 的贡献增大，政府主导的投资放慢步伐也是必要的，否则很容易造成经济畸形过热。

　　CPI 略超市场预期，转正时间延后至12 月

　　10 月份，CPI 同比下降0.5%，比上月降幅缩小0.3 个百分点，低于市场预期，市场预期10-111 月CPI 将转正，国信证券判断11月份CPI 转正，从目前商务部和发改委的实时监测来看，11 月份CPI 仍超出市场预期的可能性很大。

　　猪肉价格回落态势短期内有望回稳

　　前期猪肉价格的持续上涨，应属恢复性上涨，暂时并不具备长期上涨支撑。猪肉以及肉禽价格经过了一波持续恢复性上涨后，在国庆节前就已经开始回调，从商务部和发改委的实时监测来看，猪肉以及肉禽价格目前仍处于持续回调之中，但国信证券认为二者回调的趋势将在短期内得到改变，将仍恢复前期的缓慢上涨态势。

　　货币因素短期影响极其有限

　　最终而言，多余的货币一定将转化为物价的上涨中，从长期来看，通货膨胀现象一定是货币发行过多的结果。但短期而言，甚至五到十年而言，通胀并不必然表现出货币发行的影响。

　　在我国，更由于CPI 的构成不同以及其他种种特殊情况，更是如此。从八大类商品和服务来看，食品权重占了三分之一多，虽然国内粮食价格也受到国外价格的冲击，但农产品(13.02,-0.37,-2.76%)基本处于国内封闭运行，政府对于供求还是强力可控，若无极大的外在冲击，粮食价格波动并不大。当然货币因素也可以影响到农业生产成本，但影响有限。而衣着、家电和交通运输，由于产能巨大，甚至某种意义而言是无穷大，因此长期而言，几无上涨空间；而医疗和教育，十几年也是很少波动，因此决定CPI 变动的只能是食品价格，而决定食品价格的是猪肉价格，下图很好地反映了这点10 月份，居民消费价格环比下降0.1%，这是连续三个月环比上涨后第一次止涨回跌，而在肉价较大下跌的带动下，食品价格环比下降0.8%。国信证券认为由猪肉价格下跌带动的食品价格下跌，短期内将会止跌回稳，重新恢复上涨趋势。货币供应虽然今年大幅增长，但是短期内对物价总水平的影响较为有限。

　　PPI 将快速回升

　　10 月份工业品出厂价格同比下降5.8%，降幅比上月缩小1.2 个百分点，略低于国信证券预期。1-10 月份，工业品出厂价格同比下降6.4%，降幅比1-9 月缩小0.1 个百分点。10 月份，生产资料出厂价格同比下降7.2%，其中采掘工业下降16.3%，原料工业下降8.3%，加工工业下降5.6%；生活资料出厂价格同比下降1.4%。

　　PPI 回升基本上与全球范围的经济回暖程度同步，虽然全球经济已经有明显见底的迹象，但总量上并无太大的回升，虽然大宗商品价格回升较多，但传导至工业品出产价格，还受供求影响。货币的过量投放，对PPI 影响大约CPI，同时，由于基期因素作用，近期内PPI 回升速度将大大加快。

　　消费稳中有升

　　今年以来，消费趋势未受金融危机的影响，其原因，有支撑消费增长的基础因素——社会经济水平已达新阶段和过去几年财富积累两个方面，也有短期推动的新增因素，还有消费自身特有的刚性因素。但今年以来国家采取的一系列扩内需、促消费政策措施的积极有效的结果。

　　国家政策措施效果反映在大宗商品拉动作上尤其用突出。汽车是今年消费品市场的最大亮点，10月份乘用车销量达到923154辆，同比增长79.6%，1-10 季度全国共销售汽车1058 万辆，前三季度就已经超过去年全年销量。反映在社会零售品总额上，全国限额以上企业汽车零售额同比增长24.5%，拉动社会消费品零售总额增长2.0 个百分点；房地产刺激政策和家电下乡政策不仅活跃了农村市场，而且带动家电销售的增长，今年前三季度全国销售家电下乡产品2083 万台，实现销售额388 亿元，拉动社会消费品零售总额增长0.5 个百分点；10 月份限额以上批发和零售业中，粮油类增长20.7%，肉禽蛋类增长9.2%，服装类增长22.7%，日用品类增长23.5%，家用电器和音像器材类增长35.4%，汽车类增长43.6%，石油及制品类增长10.2%，建筑及装潢材料类增长26.2%。

　　退出政策开始酝酿

　　随着经济的回升逐步得到巩固，积极政策的退出时间和方式已经开始提上日程。10 月21 日的国务院常务会议，政府对经济形势的判断为“回升向好的趋势得到巩固”，与以往多次反复强调“经济回稳基础还不牢固”相比，出现重大改变，结合9 月份政府提出的“保增长中更加注重推进结构调整，更加注重加快自主创新，更加注重加强节能环保，更加注重城乡统筹和区域协调发展”，说明了政府在保增长任务完成后，未来的退出政策已经提上日程。

　　国信证券同时认为，如果不改变目前的积极财政政策，明年一季度和二季度将很可能出现投资过热。1-10 月份，新开工项目计划总投资124610 亿元，同比增长81.1%。这些新开工项目真正大量投入建设都在明年上半年。当私人部门投资快速跟进时，如果不相应地调整四万亿投资计划，那么明年出现投资过热的可能性非常大，基于此，国信证券认为政府将在调结构的主基调上，逐步减缓政府投资计划的进程，而且，国信证券相信四季度中央计划投资就会低于原定的2000 亿元，迈出放缓财政积极政策的第一步。在下月初即将召开的中央经济工作会议，将会确定“保增长，防通胀”的明年经济工作精神。