油价急转有虚火

此轮国际原油价格快速回升，并不意味着经济的真正回暖。阴差阳错下，现在的油价倒是处于各方面均能接受的区间中。
油价翻番为哪般？
市场对正常原油价格的估计是50美元/桶，在经济好转、投机力量、美元因素的共同作用下，国际油价在几个月内升至70美元/桶。
最近6个月内的油价变动幅度之大，唯2008年上半年的情形可比。今年2月12日油价降到本轮最低点33.98美元/桶的位置，不足5个月再次登上70美元/桶的水平。此后1个月上上下下，也维持在70美元/桶上下的位置。只有明白这6个月油价变动的原因，才有可能对国际油价的表现是否可持续、是否安全、是否经济做出判断。
四大力量
市场对于油价正常水平的估计，美国经济衰退的速度放缓，基于偶然性供给冲击的投机行为以及美元币值四方面的因素可以解释最近6个月的油价表现。
在当前的世界经济形势下，市场对正常油价的估计是50美元/桶。这一判断是基于对包括油价在内的四个指标的观察做出的。原油库存和油价的数据显示，从2月中旬到3月中旬，二者保持同步上升。笔者对此的理解是，市场判断34美元/桶这个价位属于价格从145美元/桶高点一路向下调整过度所致，不能反映当时的真实市场价值。因此，市场普遍预期油价在短期必然回调至正常的水平，预期的油价上升导致库存增加，同时推动油价上涨，达到50美元/桶的水平。而后，到了4月底、5月初，油价围绕50美元/桶水平波动，库存基本升至近期最高点。此时，美国同期失业率仍在加速上升，实体经济并未有好转趋势。这也印证了油价的上涨并非由实体经济趋好造成，而是油价从过低水平的理性回调。直至5月中旬，多头比例持续下降到底，可以看做是市场对50美元/桶价位的认可与接受。根据这四个指标的总体表现，可以得出市场对油价合理水平的判断应该是50美元/桶水平的结论。
油价从50美元/桶水平上行，有美国经济的基本面因素的作用。在5月之后，一方面油价已经回稳到合理的水平，另一方面投资者也关注到美国经济出现好转迹象。从美国失业率和油价的变动率上看，二者在5、6月份存在很强的负相关特征。这样的经验关系可以为理解油价从50美元/桶上涨到70美元/桶水平提供一个重要的事实线索。结合同期原油库存的变动进行分析，这一时期原油库存同油价是明显的负相关，可以认为确实是实体经济的走向有所好转，对在前期处于相对高水平库存起到了消化作用，同时引起油价上涨。
期货市场的投机力量也是油价从50美元/桶水平上行的背后因素之一，而且是油价加速上涨的根本原因。
5月15日尼日尔河三角洲解放运动组织为报复尼日利亚军方的军事攻势，宣称开始袭击南部产油区。此后，尼日利亚油田遭受破坏，原油生产在仅一周之内就下降到不足原来的50%。尼日利亚的探明储量占世界的2.8%，总产量占世界的3.2%，出口占世界的4.8%。在目前的全球经济形势下，尼日利亚油田遭受破坏并不能真正打破全球市场的供需平衡，因此，需求因素不能支持油价的大幅快速上涨，实体经济很难支持一个月超过10%的油价涨幅。但是，供给冲击却会轻易地迅速引起期货市场的反应，由此人们自然会考虑到市场投机活动的作用。从5月中旬尼日利亚油田遭受破坏开始，多头的非商业持仓占总交易的比例迅速提高，同油价变动正向相关。由此可以证实5月中旬以来的油价快速上涨同投机活动密切相关。
因此，随着国际油价稳定在50美元/桶水平，以美国失业率指标作为全球经济风向标显示，5月初开始，基本面因素支持了油价的进一步上涨，中旬开始发生的尼日利亚供给冲击，进一步推动了市场投机活动，两方面因素共同决定了5月份以来从50美元/桶到70美元/桶约40%的油价上涨幅度。
需要说明的是，以上分析没有考虑美元汇率因素对油价的影响。实际上，从5月中旬开始，美元对欧元汇率从1欧元兑1.35美元的水平升至1欧元兑1.4美元水平并上下波动。这就是今年以来，美元对欧元贬值最严重的阶段，最终币值因素在名义油价的表现上也得到体现。仅从今年的美元汇率看，国际油价大致体现出了美元币值变动的情况。
后市判断
对于今后的国际油价，可以做出以下判断：
第一，只要全球经济不能全面稳健复苏，石油行业投资不可能重回2003年进入的高投资通道，油价将处在偏低的正常水平。而全球经济一旦全面回暖，由于从新增投资到实际产能的滞后，国际油价会很快冲高，不但超出80美元/桶，就算达到100美元/桶都有很大可能。
第二，如果不排除全球经济持续低迷、市场情绪陷入悲观的可能，国际油价就有可能再次大幅下滑。这种情形下，油价再回35美元/桶也不无可能。
第三，结合业界对采油边际成本的估算，同时排除偶然性因素的影响，随着全球经济下降放缓、止跌回升，油价保持在50～80美元/桶之间，都应属正常的水平。
第四，美元币值的变动必然反映到国际油价上，对油价的判断应考虑这一因素。
对于任何一个时点的油价水平进行评价，首先要基于行业产能、全球实体经济的需求两方面指标对市场基本供求关系做出判断。无论是处于供不应求的相对高价时期，还是供大于求的相对低价时期，都应进一步分析短期内原油库存或剩余产能指标上的反应，试图发现包括价格预期因素和实体需求的影响。另外，还要考虑是否存在偶然性供给冲击或需求冲击对于期货市场活动的影响。
值得一提的是，当下石油市场的投机已经成为众矢之的，确实是投机活动造成了短期油价的大幅波动。但是，投机活动通常离不开基本面上的题材，只有正确估计基本面因素的可能影响，才能将投机活动的影响分离出来，才能够进一步对价格回归之后的“正常”水平做出估计。一味地将市场表现通通归结于投机活动，根本无益于我们对于市场价格的判断和把握。
作者为对外经济贸易大学能源经济研究中心常务秘书长