潞安环能(601699)：量价齐跌致全年业绩承压 关注成长性和喷吹煤弹性

量价齐跌致全年业绩承压，关注产能增量和喷吹煤弹性，维持“买入”评级公司发布2024 年报及2025 一季报，2024 年实现营收358.5 亿元，同比-16.9%，归母净利润24.5 亿元，同比-69.1%，扣非归母净利润23.8 亿元，同比-69.8%;其中2024Q4 实现营收92 亿元，环比+1.3%，归母净利润-3.5 亿元，环比-161%，扣非归母净利润-4.4 亿元，环比-176.3%。2025Q1 实现营收69.7 亿元，同比-19.5%，归母净利润6.6 亿元，同比-49%，扣非归母净利润6.7 亿元，同比-47.7%。考虑到一季度煤价回落但后续或有反弹，我们下调2025-2026 年盈利预测并新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年公司实现归母净利润29.6/32.7/36.7 亿元(2025-2026 年前值39.6/42.4 亿元)，同比+20.9%/+10.3%/+12.3%;EPS 为0.99/1.09/1.23 元，对应当前股价PE 为11.2/10.1/9 倍。公司作为煤炭行业唯一国家级高新技术企业，保持高分红比例，产能有成长性且业绩具备较高弹性，维持“买入”评级。

2024 年煤炭量价齐跌叠加成本提升致业绩承压，2025Q1 价跌致业绩延续回落(1)产销量方面：2024 年公司商品煤产量5185 万吨，同比-6.2%，其中混煤/洗精煤/喷吹煤/其他洗煤产量2869.7/23/2043.3/249 万吨，同比-2.9%/-44%/-6.3%/-29%。

2024 年公司商品煤销量5224.8 万吨，同比-5%，其中混煤/洗精煤/喷吹煤/其他洗煤产量2903.3/23.3/2048.2/250 万吨，同比-1.3%/-44.2%/-5.2%/-29.3%;2025Q1 公司商品煤销量1187 万吨，同比+0.5%。(2)价格方面：2024 年公司商品煤单吨售价645.6元/ 吨， 同比-11.3% ， 其中混煤/ 洗精煤/ 喷吹煤/ 其他洗煤单吨售价548.5/1178.7/822.3/276.5 元/吨，同比-2.4%/-15.7%/-17%/-33.9%;2025Q1 公司商品煤单吨售价542.9 元/吨，同比-21.3%。(3)成本方面：2024 年公司商品煤单吨成本390.8元/ 吨， 同比+12.4% ， 其中混煤/ 洗精煤/ 喷吹煤/ 其他洗煤单吨成本335.7/1095.8/485.2/191.1 元/吨，同比+26.9%/+45.5%/-0.8%/+49.8%;2025Q1 公司商品煤单吨成本340.2 元/吨，同比-10%。(4)毛利方面：2024 年公司商品煤单吨毛利254.9 元/ 吨， 同比-32.9% ， 其中混煤/ 洗精煤/ 喷吹煤/ 其他洗煤单吨毛利212.9/82.9/337/85.4 元/吨，同比-28.5%/-87.1%/-32.8%/-70.6%;2025Q1 公司商品煤单吨毛利202.7 元/吨，同比-35%。

在建矿井&产能核增工作有序推进，矿权竞拍有望贡献产能增量(1)煤炭产能仍有增量：上庄煤矿于2023 年上半年投产，产能持续爬坡;公司拥有静安煤业、忻峪煤业、后堡煤业和宇鑫煤业四座在建矿井合计产能300 万吨/年，并拥有一座规划矿井元丰矿产能300 万吨/年;同时，公司积极推进黑龙、黑龙关、慈林山等矿井的先进产能置换工作，取得产能核增关键性批复文件;此外，2024 年8 月22 日，公司公告司参与了山西省襄垣县上马区块煤炭探矿权挂牌出让，以121.26亿元竞得该宗煤炭探矿权，新增公司煤炭资源来81957.5 万吨，预计将于2 年内完成勘探，3-4 年内完成转采登记并进入矿山基础建设阶段，有望为公司远期产能带来增量。(2)高分红回报投资者：2025 年公司分红比例为50.07%，同比-9.93pct，以2025年4 月28 日收盘价计算，对应当前股息率为3.7%。

风险提示：经济恢复不及预期;煤价下跌超预期;产销量增长不及预期。