淮北矿业(600985)：吨煤成本下行 乙醇量产助推转型

事项：

公司发布2024 年年度报告，报告期内公司实现营收658.75 亿元，同比-10.49%;归母净利润48.55 亿元，同比-22.00%;扣非归母净利润 46.43 亿元，同比-21.19%。其中Q4 实现营收90.89 亿元，同比/环比分别-49.21%/-53.32%，归母净利润7.16 亿元，同比/环比-38.58%/-40.51%;扣非归母净利润5.62 亿，同比/环比-44.02%/-52.92%。

评论：

产销承压降本显效，聚焦主业蓄力多元突破。2024 年，公司商品煤产量2055.30万吨，同比减少142.04 万吨;商品煤销量1536.69 万吨(不含内部自用)，同比减少246.51 万吨。尽管产销均出现下降，但公司积极应对市场挑战，持续优化经营，吨煤综合成本同比下降11.74%。公司持续推进矿井修复工程，信湖煤矿已转入系统恢复的新阶段。此外，公司加码核心赛道，聚焦陶忽图矿区、聚能发电厂建设等战略项目。随着单机火电并网、LNG 量产提速及新增产能释放，公司多元化业务矩阵正逐步成型。

乙醇业务突破引领新增长，精细化工开拓未来市场。煤制乙醇业务成为公司新亮点，2024 年乙醇产量达37 万吨(开工率61.85%，2023 年该项目处于试生产阶段)，凭借成本优势及无水高质特性，其产品质量和市场前景有望超越传统粮食法制乙醇。公司进一步拓展至精细化工领域，探索乙醇衍生品如乙基胺等高附加值产品，年产 3 万吨碳酸酯、3 万吨乙基胺、10 亿立方米焦炉煤气分质深度利用等重点项目正加速推进。通过“传统能源+化工新材料”的双轮驱动战略，公司加快向综合能源化工集团转型。

焦煤价格已处于历史底部区间，静待旺季来临煤价企稳。基本面角度看，当前煤价接近底部，4 月3 日炼焦煤价格为1177 元/吨，同比上年-31.05%。展望二季度，铁水产量有望持续抬升，截至3 月末，铁水日产量约为237.34 万吨，离2024 年高点240.01 万吨仍有上行空间。且焦煤进口量同比增速放缓，2025年1-2 月炼焦煤进口量总计为1884.54 万吨，同比增速由去年的36.18%放缓至5.56%。此外，需关注的是，对美征收关税的政策动向或进一步抬升煤炭成本;交易层面看，且当前市场存在较强不确定性，市场风险偏好水平或整体降低，看好价格风险已充分释放的煤炭行业再次迎来估值提升。2024 年公司拟每股派发现金0.75 元(含税)，股息率达6.12%，股利支付率为41.60%，看好煤价企稳后公司投资价值凸显。

投资建议：结合对焦煤价格的判断，我们对2025/2026/2027 的归母净利润预期为43.41/44.82/48.13 亿元，对应当前PE 分别8x/7x/7x。参考可比公司估值、公司历史估值和未来产能高增预期，我们给予公司2025 年9 倍目标P/E，对应目标14.49 元，维持“推荐”评级。

风险提示：产能释放不及预期，宏观经济波动，市场需求疲软