恒源煤电(600971)：业绩符合预期 焦煤价格已触底

本报告导读：

2025 年计划产销量提高，有望增厚公司业绩;预计焦煤价格已触底，后续具备更高上行风险;发电业务逐步拓展。

投资要点：

下调盈利预测 和目标价，维持增持评级。公司公布2024 年报，实现总营业收入69.72 亿元，同比减少10.45%;归母净利润10.72 亿元，同比减少47.35%。其中Q4 归母净利润1.27 亿元，同比下降68.41%，环比下降31.73%，业绩符合预期。2025 年以来煤价下跌超预期，下调公司2025~2026 年EPS 至0.64、0.71(原1.22、1.46)元，新增2027 年EPS 为0.80 元。考虑到公司高分红，给予2025 年高于行业平均16 倍PE，下调目标价至10.24 元(原11.71)，维持增持评级。

2025 年计划产销量提高，有望增厚公司业绩。1)2024 年公司原煤产量962.08 万吨，同比增加1.92%，商品煤产量738.76 万吨，同比下降0.9%，商品煤销量757.15 万吨，同比下降0.62%。公司煤炭产销量保持相对稳健，2025 年公司计划生产原煤1001 万吨，较2024年提高4%，销售商品煤830.75 万吨，较2024 年提高10%。2)2024年平均销售均价为889 元/吨，同比下降103 元/吨;销售成本558 元/吨，同比增加29 元/吨，吨毛利为331 元/吨，同比下降132 元/吨。

其中Q4 销售均价为773 元/吨，环比下降14 元/吨，销售成本505元/吨，环比下降97 元/吨，吨毛利为268 元/吨，环比提高85 元/吨，虽然公司Q4 吨毛利环比提升，但受减值影响(资产&信用减值0.89亿元)，利润环比略有下滑。

预计焦煤价格已触底，后续具备更高上行风险。公司焦煤长协价2025 年1-2 月较24Q4 下跌100 元/吨，3 月受市场煤价继续下降影响，进一步下跌230 元/吨，则25Q1 均价环比下跌210 元/吨，受价格下跌影响，预计公司25Q1 业绩压力较大。展望25Q2，我们预计焦煤价格底部伴随动力煤价触底，而考虑到当前铁水运转量保持235 万吨/天以上的高位，并且全产业库存较低，如果4 月钢铁下游需求出现温和复苏，在低库存带动下可能将推动焦煤价格的回升，Q2 从均价及盈利的角度将具备更高的上行风险。

发电业务逐步拓展。公司正在推进钱营孜发电二期1000MW 火电项目及配套300MW 风电项目，同时积极推进分布式光伏等项目建设。

风险提示：煤价超预期下跌，产销量提高不及预期。