中国神华(601088)：业绩稳健、高分红率彰显投资价值

公司发布2024 年年报：2024 年公司实现营收3383.8 亿元(-1.4%)，归母净利润586.7 亿元(-1.7%)，扣非归母净利润601.3 亿元(-4.4%);其中2024Q4 公司实现营收844.8 亿元(-6.8%)，归母净利润126.0 亿元(+10.3%)，扣非归母净利润140.9 亿元(-6.4%)。

煤炭业务：产销量稳中有增，成本维稳;煤价下行拖累利润。2024 年公司商品煤产量3.27 亿吨，同比+0.8%;煤炭销量4.59 亿吨，同比+2.1%，其中自产商品煤销量3.27 亿吨，同比+0.5%。价格方面，自产煤、外购煤销售均价分别为527 元/吨、653 元/吨，分别同比-21 元/吨、-26 元/吨。销售结构方面， 2024 年年度长协/ 月度长协/ 现货/ 坑口直销占比分别为53.6%/33.7%/7.9%/4.8%，分别同比-3.9pct/+9.3pct/-5.1pct/-0.3pct。自产煤单位成本为179 元/吨，同比持平。受煤价回落影响，2024 年煤炭板块毛利率为30%，同比下滑2pct。项目进展方面，新街一井、二井获得国家发展改革委核准批复，有序推进建设准备工作;神山露天煤矿取得国家矿山安全监察局批复，生产能力由60 万吨/年核增至120 万吨/年。

电力业务：发售电量维持增长，电价、成本均有所下降，毛利率小幅下滑。

2024 年公司发/售电量为2232.1/2102.8 亿千瓦时，分别同比+5.2%/+5.3%;发电机组平均利用小时数为4960 小时，同比减少207 小时;平均售电价格403 元/兆瓦时，同比-2.7%;由于平均燃煤采购价格下降，公司单位售电成本357.2 元/兆瓦时，同比-1.6%。2024 年电力板块毛利率16.3%，同比-0.6pct。截至2024 年底公司控制并运营的发电机组装机容量为46264MW，在建及已核准发电项目的合计装机容量为9640MW。公司享有获取容量电费资格的国内煤电机组约占国内煤电机组总数的94%，2024 年共获取容量电费约50 亿元(含税)。

运输业务：铁路、港口、航运营收均有增长，整体经营稳健。2024 年铁路/港口/航运分部营收分别为431/68/50 亿元，分别同比+0.4%/+1.4%/+3.3%;毛利率则分别同比+0.8pct/-3.7pct/+5.8pct;实现利润总额为126/21/3 亿元，分别同比+13.8%/-7.8%/+160%。项目进展方面，巴准铁路暖水集运站铁路专用线、三道渠铁路专用线顺利开通，神朔铁路3 亿吨扩能改造工程有序推进，东月铁路列入国家重大建设项目清单，天津港务二期工程、黄骅港五期工程获得核准批复。

高分红率彰显投资价值。2024 年公司每股派发现金红利2.26 元(含税)，占中国企业会计准则下归母净利润的76.5%，相比2023 年提升了1.3pct。

以3 月21 日的收盘价计算，公司A 股股息率为6.17%，H 股股息率为7.8%。

投资建议：维持“优于大市”评级。

由于煤价中枢下降幅度超过此前预期，下调盈利预测。预计公司2025-2027年归母净利润为536/544/553 亿元(2025-2026 年前值为629/635 亿元)，每股收益分别为2.70/2.74/2.78 元(2025-2026 年前值为3.16/3.20 元)。

公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。

风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司分红率不及预期。