宝丰能源(600989)：内蒙一期如期投产 煤炭价格下行带来盈利弹性

事件描述

3 月11 日晚，宝丰能源发布2024 年报，全年实现营收329.83 亿元，同比增加13.21%，实现归母净利润63.38 亿元，同比增加12.16%;实现扣非净利润67.80 亿元，同比增加13.97%，基本每股收益0.87 元。

四季度焦炭板块延续弱势，三季度检修因素消除产销回升

公司第四季度实现营收87.08 亿元，同比-0.30%，环比+18.04%;归母净利润18.01 亿元，同比+2.33%，环比+46.16%;扣非净利润18.74 亿元，同比+3.90%，环比+34.79%。四季度收入利润均实现环比大幅提升，主要由于三季度检修因素消除，公司第四季度量增明显。从公司披露的经营数据来看，焦炭的产量/销量环比-1.55/+0.19 万吨，聚烯烃的产量/销量环比+15.18/+14.77 万吨，EVA 产量/销量环比+2.36/+3.12 万吨。其余产品量环比变动基本持平。产品均价来看，焦炭价格环比+1.39%，聚乙烯价格环比+1.18%，聚丙烯价格环比-2.10%，整体波动较小。成本端，根据我们的测算，公司采购的气化原料煤/动力煤/焦化精煤价格环比+9.44%/-10.32%/+1.69%。

焦炭四季度经历了供应收缩带来的价格提涨以及年尾的钢材需求不佳带来的价格下滑，季均价格基本稳定。聚烯烃表现平淡，虽有原油价格支撑，但市场呈观望态势，整体价格价差延续弱势。2025 年初以来，煤炭及焦炭价格快速回落，焦炭板块盈利有所收窄，烯烃盈利改善明显，内蒙项目三条线陆续投产将使公司一季度业绩获得较大弹性。

多方面精益管控成本，宝丰能源不断验证自身α

煤炭采购来源持续优化。公司原材料主要采购煤炭，煤炭价格对成本影响较大。根据公司披露，2024 年全年气化原料煤/炼焦精煤/动力煤平均采购单价同比-8.78%/-13.48%/-10.88%。报告期内，公司煤炭储运系统建成投用，实现了煤炭卸、储、配、运业务一体化管控，卸车能力和效率明显提升。从采购源头来看，积极拓宽原料煤供应渠道，调整供应商结构，降低入炉煤成本。报告期内新增煤炭供应商9 家、新煤种31 个;全年采购疆煤占甲醇气化煤比例37.23%，同比增加3 个百分点，其中，中热值煤较内蒙古煤到厂价格平均低约100 元。同时，公司积极强化物流运输调度，焦炭产品装车时间同比缩短12%;加强铁路运输费用议价工作，积极争取运费优惠政策，合理调控公铁运量，节约运输成本上亿元。

综合能耗进一步下降。报告期内，公司万元产值能耗2.8 吨标准煤，同比下降4.4%。

费用控制方面，公司全年销售费用占比同比+0.07pct，管理费用占比同比+0.01pct，财务费用占比同比+1.14pct，公司费用整体略有上涨。研发费用率2.29%，同比+0.81pct。

资本开支持续投入，内蒙一期投产

新建项目稳步推进，内蒙一期如期投产。据公司公告称，报告期内，10万吨/年醋酸乙烯项目按期建成，为EVA 项目提供稳定低成本原料保障;10 万吨/年针状焦项目按期建成，将公司自产沥青加工为高端针状焦产品，延伸了煤焦油加工产业链，提高了产品附加值;宁东25 万吨/年EVA项目于2024 年2 月投产，顺利产出光伏级EVA 产品，标志着公司向产品高端化迈出重要一步;第一系列100 万吨/年烯烃生产线于2024 年11 月投产、第二系列100 万吨/年烯烃生产线于2025 年1 月投产，第三系列100 万吨/年烯烃生产线将于2025 年3 月底投产。内蒙古一期项目是公司今年成长性的保障，该项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能为300 万吨/年，是目前为止全球单厂规模最大的煤制烯烃。新项目烯烃单耗显著较原有项目降低。其次，内蒙古项目靠近煤炭原料资源丰富的内蒙古地区，将显著降低原料运输成本。内蒙项目使公司平均成本进一步降低。项目投产后，公司烯烃产能将达到520 万吨/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位。

投资建议

我们认为公司的规模优势和成本控制领先全行业，同时不断压缩成本，成为行业内标杆企业。内蒙古项目一期落地将带来2025 年较大盈利弹性，后续宁东四期、新疆项目等将提供远期成长空间。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为133.05、162.60、182.74 亿元(煤炭价格下行略提高烯烃板块盈利预期，2025-2026 原值125.12、133.67 亿元)。对应 PE 分别为9.64、7.89、7.02 倍，维持“买入”评级。

风险提示

(1) 新建项目建设进度不及预期;

(2) 原材料及产品价格大幅波动;

(3) 宏观经济下行。