中国海油(600938)：持续增储上产 提高分红比例

投资要点

事件：2025 年1 月22 日，公司披露2025 年战略展望文件，推动增储上产，保持稳健的资本开支，提高分红比例。

持续增储上产，2024 年实际油气净产量达到2024 年制定目标上限：公司下调2025-2026 年产量目标，披露2027 年产量目标。1)2025 年，公司净产量目标为760-780 百万桶油当量(同比+5.6%至8.3%)，其中中国、海外预计分别占69%、31%。2026、2027 年，公司净产量目标分别780-800、810-830 百万桶油当量。公司过去的产量增量已经比较明显，本着稳妥的原则制定了新的产量计划。此外，出售墨西哥湾资产也对产量计划存在影响。2)2024 年初，公司预计2024-2026 年产量目标分别700-720、780-800、810-830 百万桶油当量。2024 年，公司实际净产量预计720 百万桶油当量，达到2024 年制定目标上限。

资本支出保持稳健，2024 年资本开支符合公司目标：公司加大2024 年资本开支力度，2025 年保持稳健的资本开支。1)2025 年，公司资本支出总预算为人民币1250-1350 亿元，其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占16%、61%、20%;中国、海外预计分别占68%、32%。

2)2024 年，公司计划年资本开支为1250-1350 亿元，实际资本支出预计1320 亿元，符合公司目标。

国内外新项目稳步推进：2025 年，公司将有多个重要新项目投产，包括中国的渤中26-6 油田开发项目(一期)和垦利10-2 油田群开发项目(一期)以及海外的圭亚那Yellowtail 项目和巴西Buzios7 项目等。

公司注重股东回报，提高分红比例：根据2025 年战略指引文件，公司将保持2025-2027 年股息支付率不低于45%(此前公司承诺2022-2024年全年股息支付率不低于40%，全年股息绝对值不低于0.70 港元/股)。

盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况，我们维持2024-2026 年归母净利润分别1500、1635、1729 亿元，按2025 年1 月22日收盘价对应A 股PE 分别8.8、8.0、7.6 倍，对应H 股PE 分别5.4、5.0、4.7 倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动;油价波动;公司增储上产速度不及预期。