本报告导读:
公司4Q24 业绩符合预期,蓄能创新高保障1Q25E 电量,低利率环境下稳定股息相对价值有望持续提升。
投资要点:
维持“增持”评级:考虑到公司披露 2024年业绩快报等因素,下调2024 年EPS 至1.33 元(原值1.34 元),维持2025~2026 年EPS 至1.43/1.50 元。考虑公司作为水电龙头且分红比例较高的估值溢价,维持目标价34.32 元,维持“增持”评级。
公司4Q24 业绩符合预期。公司业绩快报披露2024 年营业收入842亿元,同比+7.8%(经调整);同期归母净利润325 亿元,同比+19.4%(经调整)。我们测算公司4Q24 营业收入179 亿元,同比-11.8%;同期归母净利润45.0 亿元,同比-21.3%,4Q24 业绩符合我们此前预期。
蓄能创新高保障1Q25E 电量。公司4Q24 归母净利润回落主要由于发电量下滑:公司4Q24 境内水电发电量601 亿千瓦时,同比-17.6%。
我们推测公司4Q24 发电量下滑主要由于:1)流域下游水库来水同比偏枯:4Q24 乌东德/三峡水库来水总量约235/610 亿立方米,同比+9.2%/-26.1%;2)梯级水库蓄能同比提升:据公司官方微信公众号,截至2024 年12 月27 日公司梯级水库蓄能约308 亿千瓦时,创历史同期新高。我们预计蓄能情况较佳有望为公司1Q25E 迎峰度冬期间电量提供保障。
低利率环境下,稳定股息价值突显。公司公告拟于2025 年1 月24日派发1H24 中期分红,每股现金股利0.21 元。我们认为公司分红金额稳中有升的特质难能可贵,在投资者要求回报率下降背景下,公司的稳定股息相对价值有望提升(详见2024 年3 月公司深度报告《国之重器大巧不工,稳定分红溢价可期》)。投资者对公司的“要求股息率”可由无风险利率及要求风险补偿两部分构成,当前无风险利率仍处于持续下行通道(截至2025 年1 月20 日中债10 年期国债到期收益率1.67%,同比-82.8 bp),而未来投资者“要求风险补偿”亦有望下降(市场对公司分红金额稳定性预期提升、市场风格偏向与经济周期相关性较弱的稳定类资产),我们认为投资者对公司的“要求股息率”仍有下行空间。
风险提示:来水不及预期、电价低于预期、投资收益低于预期等。