华能国际(600011)：24年上网电量小增1% 新能源新增并网9.4GW

投资要点：

事件：公司发布了2024 年全年上网电量完成情况公告，2024 年第四季度，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成上网电量1116.99 亿千瓦时，同比增长1.11%;2024 年全年，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成上网电量4529.39 亿千瓦时，同比增长1.13%。

全年境内上网电量小增1%，电价同比下降2.85%：2024 年公司境内合并口径累计上网电量4529.39 亿千瓦时，同比增长1.13%;全年境内各运行电厂平均上网结算电价494.26 元/兆瓦时，同比下降2.85%。公司上网电量同比增长主要系新能源电量同比快速增长，平均上网电价同比下降或系风光市场化交易电价及煤电交易电价下降等导致。单四季度看，公司境内合并口径累计上网电量1116.99 亿千瓦时，同比增长1.11%。

火电上网电量同比有所下降，全年新增基建并网0.2GW：2024 年公司煤机上网电量3692.78 亿千瓦时，同比下降1.74%;燃机上网电量269.59亿千瓦时，同比下降2.7%。单四季度看，公司煤机上网电量911.74 亿千瓦时，同比下降0.65%;燃机上网电量58.23 亿千瓦时，同比下降13.62%。

公司火电机组在完成电热保供前提下，优化运行方式，多发有效益的电量，电量同比略有下降。其中，公司在山西、河南、江苏、上海、重庆、浙江、安徽、福建等地的全年煤机上网电量有所增长;在吉林、辽宁、甘肃、北京、天津、湖南、广东、云南等地的全年煤机上网电量降幅较为明显。此外，2024 年公司新增火电基建并网装机275.05MW。

水风光电量快速增长，全年新增基建并网9.42GW：2024 年公司风电上网电量369.52 亿千瓦时，同比增长16.07%;光伏上网电量181.27 亿千瓦时，同比增长66.13%;水电上网电量9.34 亿千瓦时，同比增长24.79%。

单四季度看，公司风电上网电量101.22 亿千瓦时，同比增长15.94%;光伏上网电量42.43 亿千瓦时，同比增长47.22%;水电上网电量1.18 亿千瓦时，同比下降15.88%。水风光全年电量同比增长，新能源主要系受装机持续增长;水电或系24 年全年来水总体偏丰。单四季度水电出力下降或系23 年下半年来水偏丰，高基数效应且24 年四季度来水偏枯。此外，2024 年全年新增新能源并网可控发电装机容量9417.71 兆瓦。

盈利预测与投资建议：考虑到25 年江苏、广东等地年度长协电价同比有所下降，结合24 年的电量、煤价。我们下调原有假设，预计24-26 年归母净利润分别为99.99、100.51、104.00 亿元(原104.38、123.12 和130.77亿元)，对应PE 分别为10.1/10.1/9.7 倍。维持“买入”评级。

风险提示：煤价上升风险;新能源项目建设不及预期风险;政策不及预期风险;研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。