通威股份(600438)：战略执行能力优异 技术和成本优势引领新一轮成长

硅料：行业出清周期带来格局重塑，公司凭借成本和客户优势强化地位。当前多晶硅行业处于出清阶段，公司通过长期建立的股权合作等模式进一步加深与下游核心客户的深度绑定，单位成本保持行业领先，单位综合电耗降至50 度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si 以内，各项生产消耗指标持续优化，24年上半年硅料销量22.89 万吨，同比增长依然达到28.82%，我们认为，在行业周期底部，缺乏成本和销售保障的公司将逐渐退出，公司龙头低位将得到强化，引领下一轮成长。

电池片：下一轮技术革新值得期待，公司新技术蓄势待发。24 年6 月6 日，通威全球创新研发中心首片电池顺利下线，本次下线的首片电池技术来源于通威历时两年半自主研发的GW 级铜互连中试技术。截至24H1，1GW 中试线平均功率突破735W，整线A 级率超过97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力已接近理论产能的100%，公司计划在2024 年底前输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案。此外，公司也在XBC、钙钛矿/硅叠层等电池新技术研发上取得积极进展。我们认为电池片环节存在技术迭代的机遇，公司有望凭借新技术的快速落地引领下一轮成长。

组件：坚定一体化战略规划，组件业务打开发展新局面。23 年组件出货量达31.11GW，出货量并列为全球第5 名。24 年上半年组件销售18.67GW，同比增长108.36%。公司已取得了超20 份国别市场认证，并导入国际知名客户。随着公司海外渠道的不断完善， 通威组件海外影响力与份额正持续稳步提升。我们认为，组件业务快速成长体现了公司经营战略执行坚定，组件业务的迅速发展有助打开公司向下游拓展的新局面，与上游硅料和电池形成良好协同。

盈利预测和估值分析：2024-2026 年，我们预计公司每股净资产分别为11.75/12.65/14.38 亿元，对应PB 分别为1.56、1.45、1.28 倍。参考可比公司PB 均值，我们给予公司25 年1.8-2.0 倍PB，对应合理价值区间为22.78-25.31 元，首次覆盖给予“优于大市“评级。

风险提示：新技术研发不及预期;新业务布局不及预期;产品价格波动;政策风险;业绩下滑的风险;需求不及预期;原材料价格波动风险。