天合光能(688599)：Q2组件继续承压 分布式开发盈利亮眼

投资要点

事件：公司2024H1 营收429.7 亿元，同减13%，归母净利润5.3 亿元，同减85.1%，毛利率13.9%，同减3.1pct;2024Q2 营收247.1 亿元，同环比-11.9%/+35.4%，归母净利润0.1 亿元，同环比-99.4%/-98%，毛利率13.1%，同环比-3pct/-1.7pct，业绩符合预期。

2024Q2 出货环比高增，盈利承压。2024H1 公司组件出货32gw+，其中2024Q2 出货20gw，同环比+58%/+54%;利润主要来自美国1gw，其他区域由于组件跌价出现亏损。我们预计2024Q3 公司组件出货20gw+，2024全年出货下调至75-80GW，同增约38%，其中美国出货4-5GW。

分布式开发利润超预期，支架储能出货继续提升。2024H1 公司分布式开发2-2.5gw，其中2024Q2 为1.6gw，同环比+10%/+113%。下半年国内将出台分布式电价新政，短期内对该业务有一定影响，我们预计公司2024年分布式开发6GW，同减约10%。2024H1 支架出货3.2GW，同比基本持平，其中2024Q2 出货1.4GW，我们预计支架全年出货9-10GW;2024H1储能出货1.5GWh，同增275%，其中2024Q2 出货1GWh，当前储能出货以国内为主，小幅亏损，我们预计全年出货5GWh+，同增160%+。

经营性现金流好转，资本开支已开始收缩。公司2024Q2 期间费用24.8亿元，同环比+76.2%/+17%，期间费用率10.1%，同环比+5pct/-1.6pct;2024H1 经营性净现金净流入-1.6 亿元，同减105.6%，其中2024Q2 经营性现金净流入42.3 亿元，同环比+14.5%/+196.4%;2024H1 资本开支82.1 亿元，同增8.3%，其中2024Q2 资本开支37 亿元，同环比+11.8%/-17.9%;2024Q2 末存货300 亿元，较2024Q1 末同增0.4%。

盈利预测与投资评级：考虑公司组件全年出货预期下调以及组件跌价，我们下调公司盈利预测， 我们预计公司2024-2026 年归母净利13.5/21.6/36.5 亿(原值40/57/71 亿元)，同比-76%/+61%/+69%，对应PE 分别为32/20/12，考虑公司分布式盈利坚挺，支架储能出货持续增长，我们维持“买入”评级。

风险提示：竞争加剧，政策不及预期。