大唐发电(601991)：火电龙头逢绿改 多能并进迎新春

电改推动火电价值重估，来水转好水电电量有望提升，风光装机提速，有望持续贡献业绩增长。首次覆盖，予以“增持”投资评级。

集团火电业务最终整合平台，清洁能源装机占比提升加速火转绿。公司为大唐集团旗下火电业务最终整合平台，近年来积极推进绿色低碳转型，发展为大型综合能源公司。截至2023 年底，公司总装机量7329.10 万千瓦，其中清洁能源装机占比提升至37.75%。2023 年公司总营业收入达1224.04 亿元，同比增长4.77%。受益煤炭价格回落，公司火电单位燃料成本同比下降27.21元/兆瓦时，归母净利润扭亏转盈，达13.65 亿元。

电改推动火电价值重估，公司供电煤耗持续下降，火电盈利有望进一步改善。

公司火电装机容量较为稳定，2019-2023年供电煤耗累计降低6.87克/千瓦时，发电效率持续提升。公司所属托克托电厂为世界在役最大火电厂，2022 年以来电厂盈利持续修复，2023 年净利润达10.70 亿元，同比+1.4%。在煤价同比下行，电力供需紧平衡延续，且容量电费帮助回收固定成本的背景下，公司火电盈利有望进一步改善。

消纳问题有望得到改善，水电或迎量价齐升。2024 年4 月以来来水同比明显好转，公司2Q24 水电上网电量同比增长58.0%，有望带动水电板块业绩提升。受外送通道不畅等因素影响，大渡河流域弃水问题较为严重。公司位于大渡河流域的水电站装机规模占比约为38%，预计川渝特高压投产以后，水电消纳将有明显改善，叠加当地水电价有上行预期，水电价值有望得到重估。

“火转绿”转型加速，参股核电分享投资收益。公司大力推进低碳清洁能源转型，2019-2023 年风电装机量CAGR 为22.9%，光伏装机量CAGR 为61.6%。公司计划“十四五”期间新增新能源装机容量不低于3000 万千瓦，当前较装机目标还有较大差距，预计2024、2025 年公司将加快装机步伐。

此外，公司参股宁德核电获取稳定投资收益，预计宁德5 号、6 号机组建成投产后，将进一步增厚公司业绩。

盈利预测与估值。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为41.28、55.40、61.16 亿元，同比增长202.4%、34.2%、10.4%;当前股价对应PE 分别为12.9x、9.6x 和8.7x。首次覆盖，予以“增持”投资评级。

风险提示：燃料价格上行风险、上网电价波动风险、风光资源不及预期、项目获取和开工进度不及预期。