协鑫能科(002015)：清洁能源主业发展稳健 “光储充算”多线并行发展

事件：2023 年公司实现营业收入101.44 亿元，同比下降7.37%(调整后，下同);实现归母净利润9.09 亿元，同比增长32.87%。2024Q1，公司实现营业收入24.14 亿元，同比下降11.09%(调整后，下同);实现归母净利润1.88 亿元，同比下降39.58%。

主营业务基本盘较稳定，一季度业绩短期承压

2023 年公司利润增长因素主要有：一是取得有关股权处置收益和债权清偿收益;二是天然气和煤炭等燃料价格同比下降，电力销售、蒸汽销售的毛利率分别为23.98%、12.82%，同比分别增加8.89、4.17 个pct，毛利率提升抵消部分发电量同比下滑影响;三是风电收入、利润同比大幅提升;四是融资成本下降。

2024 年一季度，公司继续围绕“源网荷储”联动，打造以算为基，以储为核，“光储充算”一体化的数字能源业务，在新业务布局上持续加大团队及渠道建设，研发费用支出同比增长121.6%，叠加本期股权处置收益和债权清偿收益下降导致投资收益同比减少67.5%，导致公司业绩短期承压。

提高新能源装机比例，多面开展“光储充算”一体化业务源侧资产结构进一步优化，不断提升可再生能源装机占比。2023 年公司转让800MW 燃机发电项目股权，加大光伏、风电新能源项目的开发力度、收购光伏资产、推动户用及工商业分布式光伏业务，2023A、2024Q1 分别新增光伏668.02、546.26 万千瓦，2024Q1 新增风电73.95 万千瓦。储能业务上，2023A完成独立储能备案项目4.5GW/9GWh、2024Q1 新增独立储能备案项目1.8GW/3.6GWh，新增独立储能开工0.95GW/1.9GWh;建德抽水蓄能电站(240 万千瓦)在建。

用户侧能源应用、综合能源服务多线并行发展，能源+算力协同发展。充电业务方面，截至2024Q1，公司共投建932 枪直流桩(折算60kW/枪)、建立光储超充示范站总装机2152kW，超充充电桩采用全液冷超充技术;换电业务方面，在运营换电场站71 个，其中包括54 个乘用车站及17 个商用车站。

公司在持续推动传统综合能源服务的同时，大力推进智算与能源的深度融合，2024Q1 成功投运超千P 的算力资源，上半年预计完成3000-5000P 的规模，后续优先考虑在北京、深圳等地建设投运。

投资建议：公司传统能源业务稳健增长，可再生能源占比快速提升，仍为公司经营收入的主要构成;新业务发展仍处于规模放量前期，基于公司在新业务领域技术积累和大量项目储备，有望在未来几年成为公司发展第二曲线。

我们预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为125.64、142.65、162.31亿元，同比增长23.9%、13.5%、13.8%;实现归母净利润分别为12.47、14.98、17.31 亿元，同比增长37.2%、20.1%、15.6%。对应EPS 为0.77、0.92、1.07 元，PE 为11.5、9.6、8.3 倍，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济下行风险;移动能源业务拓展不达预期风险;燃料价格持续走高导致毛利率下滑风险;清洁能源项目建设进度不及预期风险;政府审批风险。