中国有色矿业：两大路径打开增长空间 央企价值重估在即

进入5月份以来，有色板块不再一骑绝尘，呈现涨跌互现的胶着状态，引发了市场人士关于有色行情是否已经结束的担忧。不过，本周伊始有色板块再次上演反弹领涨，令市场又重燃希望。在笔者看来，从普涨到分化，或许将成为有色板块下半年的行情主线，而关注有色板块的投资者或许也需要更多地将目光聚焦于板块龙头个股。

日前，港股有色龙头中国有色矿业跟随母公司中国有色集团发布了2022年度暨2023年一季度业绩说明会。作为集团内部唯一一家港股上市公司，承担着海外资源开拓重任的中国有色矿业，以强劲的成长韧性，展示了龙头个股的成色。

持续提升的机构持股比例，26.69%的近3年营业收入复合增长率，25.04%的近3年净利润复合增长率，持续高于15%的ROE水平、持续多年5%以上的高股息率，疫情3年持续保持现金流为正……这些数据让市场看到了一家稳健靠谱的央企上市公司。在笔者看来，这也是一家值得投资的优质港股龙头。

承压前行，不改高成长本色

中国有色矿业是全球领先的铜生产商，聚焦于铜钴资源的开发和冶炼业务，是国内铜冶炼走出去最大、最多的公司。该公司控股股东为中国有色矿业集团，是国资委直属的大型央企。同时，该公司也是国内非洲铜钴开发先驱，首家投资于赞比亚铜产业，并成为首支登陆港股市场的非洲概念股。

年报显示，2022年，尽管面临复杂严峻的外部环境，全球经济增长乏力，大宗商品交易萎缩，中国有色矿业仍实现营收40.95亿美元，同比增长1.1%;受铜价下跌及原材料成本上升影响，归母净利润相较上年同期有所减少，但仍录得2.64亿美元的净利润。

2022年，对于中国有色矿业来说，可谓饱受冲击的一年：LME铜价较上年下跌每吨500美元，MB钴价较上年下跌每吨6178美元，赞比亚货币克瓦查贬值8.2%，刚果(金)供电吃紧、运力不足，南非港口遭受洪灾，加之新冠疫情导致人员和物资流动效率大幅下降等一系列外部因素，给公司生产经营造成了巨大的压力。

不过，这家矿业巨头经受住了挑战。2022年，该公司综合铜产量52万吨，同比增长2.8%，其中粗铜/阳极铜约38万吨，阴极铜约14万吨;累计生产氢氧化钴含钴1，673吨;生产硫酸约101万吨，较好地完成了年初发布的产量指引，保持了营收稳定并实现盈利，每股派息2.82美仙。

综合近年来的业绩表现来看，中国有色矿业不改高成长本色，各项经营指标持续保持行业领先。2020年至2022年，该公司近3年营业收入复合增长率达26.69%，近3年净利润复合增长率达25.04%;销售毛利率持续保持在20%左右，高于市场平均水平，持续保持行业领先;营业利润率分别为17.94%、20.91%、14.07%，远高于不到5%的行业水平，稳居行业前三;近3年ROE(摊薄)分别为11.24%、23.16%、15.86%，平均达16.75%，远高于行业平均水平，其中2022年ROE在市值超过百亿的矿企中位居第一。

值得关注的是，在快速成长的同时，该公司亦实现了良好的现金流管理。2020年以来，国际国内市场环境发生了巨大变化，尤其是在2022年，宏观经济的下行，全球市场的疲软，令有色板块上市公司普遍面临严峻考验，不少头部公司都出现了负现金流状况。对于跨国经营的中国有色矿业来说，不仅面临着错综复杂的国际经营形势，还要应对瞬息万变的汇率风险，在这样的背景下，公司仍然保持了高水准的现金流管理，不仅负债率低于行业平均水平且持续走低，更成为少有的能够在疫情3年持续保持现金流量为正的公司。

弹性释放，有色行情长线看好

中国有色矿业的高速发展主要得益于该公司在铜钴生产领域的垂直深耕。该公司聚焦于“中非铜带”，在赞比亚和刚果(金)专注经营铜和钴金属开采、选矿、湿法冶炼、火法冶炼及销售业务。其中，硫酸、液态二氧化硫主要为粗铜冶炼工序中产生的副产品。

“中非铜带”铜钴开采成本低，铜钴资源禀赋丰富，税收、水电费等要素具备全球竞争力。中国有色矿业利用自有铜矿延伸湿法、火法铜冶炼业务，同时火法冶炼副产品硫酸作为湿法冶炼原料，垂直综合产线不仅凸显生产效率，还能有效控制生产成本。另一方面，该公司着力提升低品位尾矿选冶技术提高矿石回收率，并具有前瞻性的建设数字化矿山，进一步降低了生产成本。

2022年度，该公司业绩承压主要由于铜钴价下跌、原材料成本上升以及巴鲁巴闭坑产生的一次性减值。国盛证券研报认为，随着公司自有矿产量继续增长，同时，铜价在全球低库存及加息后周期维持高位预期，并伴随新能源相关绿色用铜占比提升带来定价中枢进一步上移，预计上述影响将于2023年弱化。展望2023年，随着海外物流问题缓解及相关辅料、能源价格降温，公司生产成本同比有望回落，铜价利润弹性有望释放，增厚利润空间。

近期不少大型机构都发布了看好铜价和有色板块的观点。美国银行全球研究分析师预计，全球铜市场将自2025年起重新恢复缺口状态，“大宗商品旗手”高盛也维持2025年铜价每吨15000美元的预测。中信证券(16.26, 0.04, 0.25%)研报指出，2023年，全球利率周期与经济周期有望实现共振，去年年底以来的有色金属行业存货数据表明行业在2023年或进入补库周期，将对金属价格形成有效拉动。招商期货表示，国内大规模政策刺激实际落地后对于需求将具有拉动作用，下游在消耗库存后会集中补库，有色板块易涨难跌的情况并未实质改变。

在此背景下，中国有色矿业也加速启动生产马达。最新发布的公告显示，截至2023年一季度末，该公司累计生产阴极铜(含铜产品代加工服务)约35，882吨，完成年度产量指引约26%;累计生产粗铜和阳极铜(含铜产品代加工服务)约90，375吨，完成年度产量指引约24%;累计生产硫酸约233，656吨，完成年度产量指引约24%;累计生产氢氧化钴含钴约373吨，完成年度产量指引约25%;累计生产液态二氧化硫约3，886吨，完成年度产量指引约16%。数据显示，一季度生产状况完成良好，后续随着生产旺季的到来，预计全年达产可期。

中国有色矿业董事长杨赫表示，2023年，公司迎来了新的发展阶段和发展机遇，作为精炼铜消费量占比超过世界总销量一半的全球第二大经济体，中国经济的复苏将为行业的发展注入强心剂。

低波高息，被低估的优质港股龙头

中国有色矿业持续向好的业绩表现为其赢得了不少机构投资者的青睐。自2022年以来，公司股票先后被纳入“港股通”和“MSCI中国小型股指数”，股票流动性显著增强，得到了更多投资者和二级市场的关注。从沪港通和深港通持股情况来看，截至今年5月12日，机构持股比例从2022年3月纳入之初的0.5%一路提升至9.06%，仅今年以来持股比例即上升了25%。

值得一提的是，今年以来，有色板块经历了股价的大幅波动。在港股市场上，以中国有色矿业为代表的龙头个股也经历了几番大涨大跌。但在剧烈的涨跌之中，机构持股比例依然稳步提升，说明这家公司对于机构投资者具有独到的吸引力。

今年以来，中国有色矿业频频成为领涨先锋，同时也经历了股价的大幅下挫，但拉长时间跨度来看，其市场表现依然堪称稳定。从历史波动率来看，中国有色矿业近3年年化波动率仅为10.10%，远低于平均46.27%的同业平均水平，体现出显著的“低波动性”特征。

另一方面，Wind数据显示，自统计以来，中国有色矿业累计实现净利润112.18亿元，累计实现现金分红22.46亿元，整体分红率高达20.02%。自2020年以来，该公司股息率均保持在5%以上，其中，2020年股息率为5.06%、2021年为9.67%、2022年为5.52%，持续领跑同行，呈现出典型的“高股息”特征。

港股市场上，“低波高息”的优质龙头个股正是历来备受机构投资者喜爱的投资品种。这或许也是中国有色矿业持续受到港股通投资者青睐的又一个重要原因。

不过，尽管作为龙头个股的中国有色矿业正日益受到机构投资者重视，但整体来看，该公司的市场价值仍未得到充分挖掘。

从主要经营指标来看，近3年来中国有色矿业总资产、总收入、净利润始终保持在行业前三，每股净资产分别为：2020年2.47、2021年3.22、2022年3.47，均位于同业领先水平;每股经营现金流分别为：2020年1.07、2021年1.12、2022年1.63，亦持续领先于同行。然而，截至5月12日，其动态市盈率PE(TTM)仅为6.82，低于同业平均水平8.14。

而从公司的发展规划来看，中国有色矿业仍在不断打开增长空间，体量和业绩都有望得到进一步提升。民生证券认为，以现有资源量和产量测算，中国有色矿业的市值显著低估。良好的资产状况，更低的估值水平，广阔的成长空间，显示出中国有色矿业亟待价值重估。

价值重估，央企资产注入可期

截至目前，中国有色矿业拥有铜资源量589.87万吨、储量184.13万吨;自有矿产铜15万吨，主要来自2020年三季度投产的谦比希东南矿和2021年9月投产的刚波夫主矿两大新增矿山的达产达标。近年来，该公司也加大了钴金属的业务开发，目前钴资源量18.27万吨、储量5.60万吨。

公司年报显示，目前，中国有色矿业仍有两个在建项目：1、中色卢安夏的巴鲁巴中露天矿项目，该项目设计规模为年产150万吨优质氧化铜矿，目前已完成露天采矿设计论证，并于2022年7月启动基建剥离;2、刚波夫矿业的西矿体复产项目，该项目于2022年10月正式立项，预计2026年投产，截至2022年已累计完成投资260.69万美元。上述项目的陆续展开和达产，将成为公司内生性增长的强大动力。

除此之外，外延式并购也有望成为公司的又一增长路径。在2022年的年报主席致辞中，中国有色矿业董事会主席杨赫表示，将通过加强深边部找矿、资源收购等多种方式，进一步扩大铜钴资源储备，“力争在股权融资、资源并购、资产注入等方面取得新突破。”民生证券也在研报中提到，集团层面为解决同业竞争问题，刚果金公司和Deziwa铜矿有望注入上市公司。

伴随着这两大路径的展开，可以预见，中国有色矿业的体量和业绩均有望获得显著增长，成为其价值重估的重要契机。

事实上，央企价值重估也是近期市场关注的热点之一。围绕提高央企控股上市公司质量，自去年下半年以来多部门相继打出了估值体系重塑的“组合拳”，包括中国有色矿业在内的不少央企上市公司都将提升公司价值作为下一步工作重点之一。

中国有色矿业董事会主席杨赫早在去年底就曾表示，下一步，公司将更加关注资本市场股东结构的改善，发挥自身在矿业领域尤其是在非洲矿业开发领域的优势，找准有利时机，争取在央企上市公司专业化整合方面有所作为。

当前央企估值水平处于历史底部，配置性价比凸显。长江证券数据显示，当前央企平均估值仅有8倍，远低于全市场平均14倍的估值水平。国联证券首席策略分析师张晓春认为，央企价值迎来重估进行时，建议重点关注积极进行市值管理、存在重组整合预期、实施股权激励以及具有国际竞争力的国企央企上市公司。笔者认为，类似中国有色矿业这样的板块龙头个股，值得进一步关注。