兖矿能源(600188)：分红超预期 价值被低估

兖矿能源于2023 年3 月24 日发布2022 年度业绩报告：

2022 年，公司实现营业收入2008.29 亿元，同比增长32.13%;归母净利润307.74 亿元，同比增长89.27%;扣非归母净利润304.66 亿元，同比增长87.92%;经营活动产生的现金流量净额为534.50 亿元，同比增长47.73%。基本每股收益6.30 元，同比增加88.67%。

2022Q4，公司实现营业收入494.82 亿元，同比增长5.38%，环比减少3.09%;归母净利润36.46 亿元，同比减少22.88%，环比减少59.89%;扣非归母净利润36.25 亿元，同比减少18.59%，环比减少59.73%;经营活动产生的现金流量净额为210.09 亿元，同比增长24.66%，环比增长10.32%。四季度业绩下滑主因疫情及澳洲洪水冲击煤炭产销量、化工产品价格走弱、计提减值及一次性未确认融资费用影响。

煤矿业务：高煤价带来高增长，2023 年产销量增长可期。2022 年实现煤炭业务销售收入1258.4 亿元，同比增长50.2%;销售成本503.7 亿元，同比增长7.1%;产量9952.8 万吨，同比减少5.2%;销量10374.6 万吨，同比减少1.8%;平均价格1213.0元/吨，同比增长99.2%;平均成本485.5 元/吨，同比增长9.1%。2022Q4 煤炭业务实现销售收入313.2 亿元(同比+2.3%，环比-5.8%);销售成本123.7 亿元(同比-23.9%，环比-0.2%);产量2296.3 万吨(同比-15.7%，环比-11.4%);销量2511.6 万吨(同比-11.7%，环比-1.7%);平均价格1155.8 元/吨(同比+89.8%，环比-11.1%);平均成本492.6 元/吨(同比-13.8%，环比+1.5%)。

自产煤方面，2022 年实现煤炭业务销售收入1066.3 亿元，同比增长58.5%;销售成本315.3 亿元，同比增长1.1%;销量9117.3 万吨，同比减少2.8%;平均价格1169.5 元/吨，同比增长63.1%;平均成本345.9 元/吨，同比增长4.0%。2022Q4 煤炭业务实现销售收入278.7 亿元(同比+14.7%，环比+0.7%);销售成本89.9 亿元(同比-11.9%，环比+27.3%);销量2188.6 万吨(同比-11.7%，环比-2.5%);平均价格1273.4 元/吨(同比+29.9%，环比+3.3%);平均成本410.6 元/吨(同比-0.2%，环比+30.5%)。

澳洲方面，2022 年实现煤炭业务销售收入536.9 亿元，同比增长92.9%;销售成本182.9 亿元，同比增长8.8%;产量3435.7 万吨，同比减少17.7%;销量3413.3 万吨，同比减少19.4%;平均价格1572.9 元/吨，同比增长139.4%;平均成本535.7 元/吨，同比增长35.1%。2022Q4 煤炭业务实现销售收入149.3 亿元(同比+42.7%，环比+1.4%);销售成本50.7 亿元(同比+14.0%，环比-7.4%);产量793.6 万吨(同比-23.4%，环比-5.1%);销量808.9 万吨(同比-27.1%，环比+2.7%);平均价格1845.3 元/吨(同比+95.7%，环比-1.3%);平均成本626.3 元/吨(同比+56.3%，环比-9.8%)。

2022 年公司受益于煤价高位运行，加上公司严控成本，实现降本增效，煤炭业务盈利能力大幅上涨，业绩增长显著。2022 年Q4 极端天气影响有所减弱，澳洲煤炭销量环比改善，但受制于年末疫情影响，自产煤整体销量环比有所减少，业绩增长受到压制。

展望2023 年，澳洲极端天气消退，有望带动海外板块产销量增长，同时国内营盘壕煤矿(800 万吨/年)已于今年2 月正式转为生产矿井，海内外产量有望高增。

煤化工业务：实现延链增值，向高端化工挺进。2022 年，甲醇产量为338.0 万吨，同比增长35.0%;销量338.0 万吨，同比增长44.5%;平均价格2037.0 元/吨，同比上涨4.6%;单位成本1938.5 元/吨，同比增长26.5%。乙二醇产量为31.1 万吨，同比减少6.5%;销量32.1 万吨，同比增长8.8%;平均价格3900.3 元/吨，同比减少6.5%;单位成本3535.8 元/吨，同比增长28.6%。醋酸产量为103.6 万吨，同比减少5.1%;　　销量为71.2 万吨，同比减少5.9%;平均价格3445.2 元/吨，同比减少39.0%;单位成本2613.8 元/吨，同比增长2.3%。醋酸乙酯产量为36.8 万吨，同比减少8.2%;销量36.4 万吨，同比减少9.5%;平均价格6296.7 元/吨，同比减少18.0%;单位成本5574.2 元/吨，同比减少3.4%。己内酰胺产量27.3 万吨，销量27.3 万吨，价格为11234.4 元/吨，单位成本为10238.1 元/吨。鲁南化工高品质醋酐、尼龙6 项目建成投产，全球首套醋酸甲醛法制丙烯酸中试装置一次开车成功。榆林能化10 万吨/年DMMn 项目进入试生产阶段，世界首台多喷嘴对置式半废锅气化炉通过现场验收，化工产业实现产业链延伸，继续向高端化工挺进。

现金分红比例接近70%，另每股送红股0.5 股。2022 年3 月25 日公司发布《2022年度利润分配方案》公告，宣布拟向全体股东每股送红股0.5 股。同时拟派发2022 年度现金股利3.07 元/股(含税)，另拟派发特别现金股利1.23 元/股(含税)，合计拟派发现金股利4.30 元/股(含税)，合计拟派发现金红利212.79 亿元(含税)，现金分红比例达到69.98%。以2023 年3 月24 日股价为基础，测算2022 年度A 股息率为13.72%(股价为31.35 元)，H 股股息率为21.46%(股价为23 港元，港币兑人民币汇率为0.8711 港元/元)。

盈利预测、估值及投资评级：考虑澳洲煤价走弱，我们下修2023-2024 年盈利预测，预计公司2023-2025 年营业收入分别为1824.25、1858.00、1912.61 亿元(2023 到2024 年原预测为2074.11、2137.37 亿元，新增2025 年预测)，实现归母净利润分别为279.58、322.11、371.62 亿元(2023 到2024 年原预测为371.21、395.88 亿元，新增2025 年预测)，每股收益分别为5.65、6.51、7.51 元，当前股价31.35 元，对应PE 分别为5.5X/4.8X/4.2X，维持“买入”评级。

风险提示事件：煤矿产能释放受限、煤炭价格大幅下跌、煤化工产品在建产能释放受阻、煤化工产品价格出现较大波动。