中国神华(601088)：产能核增带来自产煤产销量增长 新发电机组投运有望促公司业绩持续增长

事件：公司1 月31 日公告2022 年度业绩预告，公司全年实现归母净利润687-707 亿元，同比增长36.6%到40.6%;公司四季度单季度实现归母净利润为95.69-115.69 亿元，同比重述后21 年Q4的93.33 亿元增长2.5%至24%，环比22年Q3的179.87 亿元下降46.8%至35.7%，公司业绩低于市场预期。

投资要点：

产能核增带来自产煤产销量增长，新建装机陆续投产使得发电及售电量同比大幅增长。

2022 年公司完成煤炭产量3.13 亿吨，同比增长2.1%，而由于贸易煤销量的大幅减少，公司全年实现煤炭销量4.18 亿吨，同比下降13.3%;其中四季度完成商品煤产量0.78 亿吨，同比下降5.80%，环比三季度增加0.26%，完成煤炭销量1.09 亿吨，同比下降9.61%，环比三季度增加10.09%。2022 年公司实现总发电量191.28 十亿千瓦时，同比增长14.9%，实现总售电量179.81 十亿千瓦时，同比增长15.2%;其中四季度实现总发电量48.91 十亿千瓦时，同比增长12.64%，环比三季度下降15.06%，实现总售电量46.04 十亿千瓦时，同比增长12.73%，环比三季度下降15.01%。

在建煤矿、火电机组投产后，公司煤炭及火电销量有望进一步增长。2022 年，公司神山露天煤矿产能由60 万吨/年核增至120 万吨/年、黄玉川煤矿产能由1000 万吨/年核增至1300 万吨/年、青龙寺煤矿产能由300 万吨/年核增至400 万吨/年，年产能合计增长460万吨。截至22 年底，公司核定产能合计约3.54 亿吨/年、权益产能约2.97 亿吨/年。在建产能方面，22 年5 月，公司控股子公司神华新街能源获得的内蒙古东胜煤田台格庙北区新街一井、二井探矿权，新街台格庙矿区总产能6200 万吨/年，有望于2025 年投产，届时公司产能有望增长约18%。电力机组方面，截至22 年12 月，随着北海电厂(2*100万千瓦)机组投产，公司现有装机4093.7 万千瓦，权益装机2919 万千瓦，主要电厂均分布于煤矿、铁路沿线以及航运直达区域，自供煤比例超过80%，使耗煤成本较低。目前公司在建的电厂包括广东清远电厂一期、二期及岳阳电厂等项目，合计装机容量695 万千瓦，权益装机489 万千瓦，投产后较当前权益装机2919.4 万千瓦将增长17%。

高股息提升公司长期投资价值。公司目前现金流充裕稳定，且公司承诺2022-2024 年以现金股利分配的利润不少于归母净利润的60%。我们模型预测中国神华2022 年归母净利润约为700.23 亿元，参考1 月30 日收盘价，基于对2022 年的盈利预测，对公司22 年分红做了测算：假设22 年按照承诺的最低分红比例，则股息率为7.53%;假设22 年保持21 年的分红比例100.4%不变，则股息率预计将达到12.59%。

投资分析意见：考虑到龙头煤企运营平稳，且滞涨背景下煤价预计将保持高位，公司业绩将受益长协基准煤价上调，我们下调公司2022 年的盈利预测，由原来的765.1 亿元下调至700.23 亿元，维持23-24 年盈利预测不变，22-24 年EPS 分别为3.52、3.93 和4.02元，对应公司PE 估值仅8 倍、7 倍、7 倍，维持公司“买入”评级。预计2022 年底公司账面自有可支配现金充裕，在无大幅资本开支的前提下，预计公司将维持高分红比例。叠加公司未来自产煤产量的增加、新建电厂和铁路的投产，使得公司兼具成长性和高股息避险属性，因此强调原有评级，继续给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济下滑，下游需求下滑，公司销量下降。